Yaşar Holding Yıl Sonu ve İştirakleri 1. Çeyrek Sonuçları Üzerine

Yaşar Holding için 2019 yılı hiç de iyi başlamadı. 2020 Mayıs vadeli 250 Milyon Dolar Eurobond itfasına az bir zaman kala iştiraklerinin yıla kötü başlaması mevcut sıkıntıları arttırdığını söyleyebiliriz. Bu yazımda Yaşar Holding'in 2018 yıl sonu finansal tablo verilerine iştiraklerinin 2019 ilk çeyrek seçili finansal verileri eşliğinde odaklanılacaktır.

Holding'in dikkat edilmesi gerekli özkaynak verisi 2018 3. çeyrek sonu eksi 326 Milyon TL seviyesinden yıl sonunda artı 121 Milyon TL seviyesine yükselmiştir.

3. Çeyrek Özkaynak

4. Çeyrek Özkaynak

Özkaynak verisinde ciddi artışın sebepleri TL'nin dördüncü çeyrek yabancı para birimlerine karşı değer kazanması, iştiraklerin operasyonel karlarını ve duran varlık yeniden değerleme karlarını gösterebiliriz. Yazının yazıldığı tarihe kadar TL'nin yabancı para birimlerine karşı değer kaybı göz önünde bulundurulduğunda özkaynak verisinin yeniden sıfıra yaklaşma ihtimalini göz ardı etmemeliyiz.

Holding özkaynak verisini değerlendirirken sunulan durum unutulmamalıdır. Holding, makinesinden yetiştirilen balığına, arsalarından binasına kadar her varlığını güncel değeri ile finansal tablolarında taşımaktadır.

Holding'in iştiraklerinden Yaşar Birleşik Pazarlama, Çamlı Yem ve Desa Enerji gibi iştiraklerinin hiç nakit varlığı olmadığı varsayımında (mümkün değil) azami nakit miktarı 2018 yıl sonunda yaklaşık 140 Milyon TL'dir. 

Not: Seçili iştiraklerin 2019 ilk çeyrek nakit verileri 2018 yıl sonuna göre 64,5 Milyon TL iyileşme göstermiş gözükse de, iştirakler aynı dönemde yaklaşık 118 Milyon TL'ye yakın yeni borçlanma gerçekleştirmişlerdir. 

Azami Holding nakit varlığı olarak belirlediğimiz 140 Milyon TL verisini 2019 yılı ilk çeyreğinde belli başlı gelişmeler destekleyecektir. İlk olarak Yaşar Holding Toyo Matbaa'da kalan %12,79'luk payını 7,09 Milyon Dolar'a satmıştır. Hemen heyecanlanmadan hisse satışı ilk satış işlemi esnasında yapılan anlaşma şartları sayesinde yapılmıştır.  

İkinci olarak Holding, Pınar Su ve Altın Yunus iştiraklerinden sırasıyla yaklaşık 5,6 Milyon TL ve 6 Milyon TL ilişkili kişi alacaklarını tahsil etmiştir; ancak Yaşar Holding'in Pınar Et'e yapmış olduğu 7 Milyon TL'lik ilişkili kişi borç ödemesini de unutmamalıyız. 

Üçüncü olarak ise iştiraklerinden temettü tahsil etmiştir. Belirtilen iştirakleri dışında kalan belli başlı iştiraklerinden de temettü geliri elde edilmiş olsa da, Holding payına düşen rakamlar ciddi boyutta değildir. 

Tüm bahsedilen işlemlerden Holding'in yaklaşık tahmini 78 Milyon TL nakit ettiğini kabul edebiliriz.

Tahmini solo Holding naktine karşılık Yaşar Holding'in 2018 yıl sonu ve 2019 Mart sonu 250 Milyon Dolar Eurobond borcunun TL karşılığı sırasıyla 1,32 Milyar TL ve 1,4 Milyar TL'dir. Eurobond borcuna yönelik, önceki Holding analizlerimde bahsetmiş olduğum, yapılan Dolar borcun Euro cinsinden borca dönüştürülme SWAP işlemi Holding tarafından Nisan ayı itibarıyla kapatılmıştır. Bu işlemden bir kar edilip edilmediğini tam olarak bilemesem de bu tarihten itibaren firmanın ödeyeceği faiz ve anapara para birimi Dolar'dır.

Yılda iki defa faiz ödemesi bulunan %8,875 faiz oranlı 250 Milyon Dolar borç için Holding önümüzdeki günler yaklaşık 11 Milyon Dolar faiz ödemesi yapacaktır. Elde edilen 78 Milyon TL'nin büyük çoğunluğu belirtilen borcun faiz ödemesine maalesef gidecektir. Eurobond ile beraber Holding'in ilave 15 Milyon Euro borcu olduğunu Holding'in paylaştığı sunumunda görebiliyoruz; ancak toplam Holding solo finansal borç miktarını bilemiyoruz. 

İşin Holding iştirakleri için en olumsuz tarafı Holding'e yönelik yapmış olduğum 5 Mayıs 2018 tarihli ilk analizimde belirttiğim

'Yukarıdaki tablolarda sunmaya çalıştığım durum, firmaların operasyonlarından ve başka firmalardan aldığı temettülerin ne kadarını faiz ödemelerine ve sermayedarlarına ayırdığıdır. 'a+b' rakamının 'c+d' rakamından, en azından firmanın sektöründe rekabet edebilirliğini azaltmayacak şekilde yatırım yapabilecek kadar fazla olmasını beklemeliyiz. Ancak iştirakler kendi bilançolarını bozarak Holding'i desteklemektedir.'

düşüncemdir. Belirtilen analizimi okursanız geçmiş dönemler için bahsetmek istediğim durumu anlamanız daha rahat olacaktır; ancak özetle, özellikle temettü ödeyebilen Pınar Et ve Pınar Süt Holding'e temettü ve faiz ödemelerinden (Pınar Süt için geçerli) kendilerine yeterince yatırım yapamaz duruma gelmişlerdir. 

Holding'i desteklemek için katlanılanların yol açtığı olumsuz tabloyu en iyi Pınar Et'in son yıllarda yaşadığı performans özetleyecektir. 2017 yılı başından bugüne, enflasyonist ortamda, brüt karını dahi arttırmayı maalesef başaramayan bir firma karşımızdadır. Yılların kaya gibi firmasının temettü ödemesi için kredi çekme ihtimaline gelmesi hiç de iyi değil. İştirakler arasında performansını operasyonel olarak kağıt üstünde arttırmayı başaranlar dahi finansal borç faiz ödemeleri sebebiyle ayağa kalkamamaktadır. 

2019 ilk çeyrek finansal sonuçları arasında en ilginç sonuç açıklayan ise Çamlı Yem'dir. Ne oldu da üç ayda firma 21,4 Milyon TL zarar açıklamıştır? 

İlk çeyrek oluşan zararın sebebinin TL'nin değer kaybından ötürü artan kur giderinden dolayı olduğunu düşünmüyorum. Eğer sebep TL değer kaybı ise geçen sene ciddi TL değer kaybına rağmen kar edilmişken nasıl bu sene zarara geçilmiştir? Ki yükümlülükler azalmıştır. Yanılabilirim tabii ki de; ancak özellikle Pınar Et yatırımcılarının Çamlı Yem firmasını daha yakından incelemelerinde fayda var. 

Sonuç olarak Holding'in tümüne bakıldığında Holding seviyesinde var olan solo finansal zayıflığa, iştiraklerin de giderek güçsüzleşmesi eklenmektedir. İştiraklerin gücünü yeniden kazanabilmeleri için öncelikle faizlerin azalması gerekmektedir. İhtimallere takılmadan Yaşar Holding acilen bir çıkış stratejisi belirlemesi gerekmektedir. Zaman azalıyor.

Not: Tüm verilen bilgilere ilave Holding'in Yaşarbank - AİHM ihlal kararı süreci de yatırımcılar tarafından yakından takip edilmelidir.  

http://cdn.istanbul.edu.tr/FileHandler2.ashx?f=case-of-yasar-holding-a.s.-v.-turkey---[turkish-translation]-by-the-turkish-ministry-of-justice.pdf

Yaşar Holding verileri için: http://www.investyh.com/financials.html