Şok Halka Arzı ve Yıldız Holding

Bugünkü yazımda borsaya kote olmak için, yazının yazıldığı gün, talep toplayan Şok Marketler ile ilgili düşüncelerimi, Yıldız Holding'in iştirakleri ile olan ilişkilerini de göz önünde bulundurarak sizinle paylaşmak istedim.

Yazımı aşağıdaki üç bölüm üzerinden size aktaracağım:

1. Şok Marketler halka arz detayı ve finansal durumu
2. Halka arz fiyat çarpanlarının halka açık perakende firmaları ile karşılaştırılması
3. Yıldız Holding ve iştirak ilişkileri

Şok Marketler, pay başına 12-14,4 aralığında oluşacak değerden sermaye artışı yolu ile halka arz planlamaktadır. Elde edilecek gelir ile firma, aşağıda belirtilen işlemleri yapmayı planlamaktadır. (1)

Yukarıda belirtilen alt sınır ve üst sınır fiyatlarından halka arz gerçekleşmesi durumunda Şok Marketler'in kasasına, tahmini halka arz maliyetleri düşüldükten sonra 2,593 Milyon TL ile 3,113 Milyon TL arasında nakit girmesi beklenmektedir. Alt sınırdan elde edilecek nakit rakamı dahi firmanın toplam borçlarını temizlemesine olanak tanımaktadır.

Bu bilgiler ışığında, önceki yazımda kullandığım, perakende sektörü oyuncularının operasyonel kar ve operasyonel nakit rakamlarını bilginize sunmak isterim.

Görüleceği üzere, sektörde BIM ve Migros firmaları dışında düzenli operasyonel kar açıklayan firma yoktur. Bu durum sektörün büyümeye açık olmasına rağmen ne kadar rekabetçi ve zor bir sektör olduğunu göstermektedir. Şok Marketler özelinde operasyonel kar rakamının yıllar geçtikçe iyileşmesini ve operasyonel kar rakamının çok hızlı mağazalaşmadan ötürü baskılandığını göz ardı edemeyiz. Operasyonel kar rakamı, yeni açılan mağazaların randıman kazanması ile kara geçmesi de yüksek ihtimal dahilindedir.

Ancak benim burada dikkatinize çekmek istediğim iki husus var. Birincisi Şok Marketlerin büyümek için ticari ortaklarını aşırı zorladığı, ikincisi ise aşağıda belirteceğim üzere, halka arz fiyatının yüksek finansal rasyolarıdır. İlk hususla alakalı anlatmak istediğimi, operasyonel nakit ve operasyonel kar arasındaki uçurumu, BIM rakamları ile karşılaştırarak anlayabilirsiniz.

Kişisel görüşüm, Şok Marketler'i BİM ile karşılaştırmanın sağlıklı olduğuna inanıyorum. Bunun sebepleri Migros'un kendine has Euro borç çıkmazı ve BİM ile iş yapış şekli ve hitap ettiği kesimin benzerliğidir. Rakamlara bakıldığında, Şok Marketler'in Piyasa/Defter değeri ve Piyasa/FAVÖK katsayıları açısından bir hayli pahalı fiyatlandığı gözükmektedir. Karşı argüman olarak Şok Marketler'in agresif büyümesini önüme koyabilirsiniz; ancak sağlıklı bir büyüme ortamında BİM de bu ortamdan yarar sağlayacaktır. Göz önünde bulundurulması gereken bir diğer nokta ise BİM'in operasyonel olarak oturmuş bir düzeni varken, Şok Marketler'in henüz rayına oturmuş bir operasyonel performansı yoktur. Sonuç olarak, şahsi görüşüm, Şok Marketler halka arz fiyatı, alt sınır dahil, pahalıdır.

Yazımın başında da belirttiğim gibi son nokta olan Yıldız Holding'e gelelim. İlk olarak size Yıldız Holding'in Şok Marketler'i hangi firmalar üzerinden kontrol ettiğini aktarmak isterim.

Yukarıda adı geçen ilk kademe sermayedarlardan yalnızca Gözde Girişim Türkiye merkezlidir. Türkiye merkezli evet; ancak girişim sermaye firmaları da gerçek kişilere temettü dağıttığında vergiden muaf. Benim burada dikkatinizi çekmek istediğim nokta, yurtdışında bir tane bile mağazası olmayan Şok Marketler'in niye Yıldız Holding tarafından bu şekilde sahiplenildiğidir? Halka arz, hisse satışı yoluyla yapılsaydı para yurtdışında kurulu bir firmaya gitmeyecek miydi? Halka açık olan diğer perakende sektörü oyuncularının böyle bir düzeni mevcut değildir.

İkinci nokta ise Yıldız Holding sendikasyon kredisi görüşmeleri ile tüm Holding solo ve iştirak borçlarını bir araya toplaması ve UCZ Mağazacılık firmasının sahip olunmayan %45'lik kesiminin Haziran 2018 sonuna kadar Şok Marketler tarafından alma - Yıldız Holding tarafından da satma opsiyonu meselesidir.

Sendikasyon kredisi ile beraber kredi kullanıcısı Yıldız Holding, iştirakler ise garantör konumunda olacaktır. Şok Marketler bu işlemle beraber artık finansal borçlarını kendi bilançosunda taşımaktan kurtulmuştur; ancak firmaya garantörlükle beraber belli kısıtlamalar getirilmiştir. (2) Firma halka arzdan elde ettiği nakit ile garantörlüğe sebep veren borcu, Yıldız Holding'e ticari olmayan borcu ve UCZ Mağazacılık pay alım opsiyonu borcunu kapatmayı planlamaktadır.

Özetle, sahşi görüşüm olarak Şok Marketler halka arzının, belirlen fiyat aralığının altında gerçekleşeceğidir. Firmanın sağlıklı büyüme noktasına gelebilmesi için borç yükünün hafifletilmesi gerekmektedir. Sendikasyon kredisi görüşmeleriyle beraber borcun Yıldız Holding tarafından kapatılması için Şok Marketler'den gelecek para hayati önem taşımaktadır. Zira halka arz gerçekleşmez ise Şok Marketler'in garantörlüğünü yerine getirebileceği hayli şüphelidir. Ayrıca Haziran 2018 tarihinde gerçekleşmesi gereken opsiyon da firmaları halka arzı yapmaya zorluyor olabilir. Eğer halka arz belirtilen fiyat aralığında yoğun talep ile gerçekleşir ve bu seviyerlerden işlem görmeye devam ederse özellikle BİM firmasının incelenmeye değer olduğu kanısındayım.

(1) https://www.sokmarketyatirimciiliskileri.com/pdf/fonunkullanimYeri.pdf

(2) https://www.sokmarketyatirimciiliskileri.com/pdf/onayli-izahname.pdf (syf 169)