Migros 1. Çeyrek Sonuçları Üzerine

Migros için 2019 yılı iyi operasyonel kar ve nakit performanslarının yine ve yeniden yüksek finansal borç sebebiyle gölgelenmesi ile başlamıştır. Yıldan yıla azalmaya devem eden yüksek Euro borç durumu kur farkı giderleri sebebiyle hem Migros özkaynağını, hem de net kar rakamını azaltmaya devam etmektedir.

Not: Elma ile elma karşılaştırması önünde engel oluşturduğundan ötürü TFRS 16 etkisi olmadan sunulan verilere odaklanmak daha doğrudur.

Geçen senenin aynı dönemine göre FAVÖK verisinde ciddi bir büyüme meydana gelmiş olsa da, bu verinin sunuluş şekli açısından Migros yönetimini eleştireceğim.

İş yapış şekli sebebiyle Migros firması ticari borçlarına çok ciddi faiz ödemektedir. Operasyonları ile alakalı olan bu faiz giderlerini FAVÖK hesaplarkan geri eklemesi bana göre yanıltıcıdır.

Yukarıda bizlere sunulan 106 Milyon TL'lik FAVÖK yıldan yıla iyileşmesinin yaklaşık 63 Milyon TL'si aslında ticari borç ve alacaklar sonucu oluşan net faiz giderlerine gitmiştir.

Eğer FAVÖK verisini ticari işlemler sonucu oluşan net faiz giderini de ekleyerek hesaplayacaksak, bizlere sunulan net finansal borç rakamlarında da değişiklik yapmalıyız.

Migros'un 2019 1. çeyrek bilançosunda 156,7 Milyon TL ticari alacağı varken, buna karşılık iş yapış şekli gereği yaklaşık 4,7 Milyar TL ticari borcu bulunmaktadır. Yeni sayılar ile net borç / FAVÖK (son 12 ay) katsayısı 2,4'ten 5,8'e çıkmaktadır.

Benim sunduğum yeni hesaplamamın yanlış bir yaklaşım olduğunu düşünüyorum; ancak bir alanda yapılan ticari borcun faizi eklenirken, diğer tarafta net borç içerisinde faiz ödemesi yapılan borçların gösterilmemesi çok yanıltıcıdır. Temeli olmayan ve olduğundan daha fazla güven veren bir veri ortaya çıkarılmaktadır.

Yine de Migros'un operasyonel sonuçları, IFRS 16 etkisi dışı, ilk çeyrek olumludur. Ancak operasyonel sonuçları gölgeleyen borçluluk sorunları şekil değiştirerek devam etmektedir.

Yıldan yıla azalan Euro borç bir gerçektir; ancak firma azalan Euro borçlanmaya karşılık yüksek değişken faizli TL borçlanma yoluna gitmek durumunda kalmaktadır.

Migros, Euro borcunu 2018 yıl sonu rakamı olan 611 Milyon Euro'dan 2019'un ilk çeyrek sonunda 515 Milyon Euro'ya düşürebilmiştir; ancak aynı dönem için yüksek faiz oranlı TL borç miktarı yaklaşık 840 Milyon TL'den 1,4 Milyar TL'ye çıkmıştır.

Maalesef bana göre Migros, TL borçlanma işlemi hususunda çok geç kalmıştır. Geç kalınmış TL borçlanmaya dönüşün yanında 2018 yılının sonlarına doğru alınan Euro koruma pozisyonu da firma aleyhine çalışmıştır.

Tahmini 40 Milyon Euro'luk koruma pozisyonunun ya tümü ya da bir kısmı için Migros 30,6 Milyon TL ilave masrafa katlanmıştır.

İki yapılan yanlış sonucunda 2018 yıl sonunda Finans Müdürü'nün emekliye ayrılması isabetli olmuştur.

Peki, Migros'un önümüzdeki dönem yıllara yayılan Euro ödemeleri nasıldır?

Migros elinde bulunan yaklaşık 50 Milyon Euro'luk nakit ve 20 Milyon Euro koruma pozisyonu ile yakın vadede karşısına çıkabilecek Euro cinsi borç ödemelerini halledebilir.

1-2 yıl sonrası için artan Euro borç ödemeleri ve TL borç azaltımı için ise firmanın başka çözüm yollarına gitmesi gerek.

Firmanın belirlediği stratejiler:

Migros'un yapmak isteyeceği ilk hareket, uygun fiyat ortamı oluşur oluşmaz, elinde bulunan verimsiz (bana göre) duran varlıklarını satmak olacaktır. Firma her yıl belli miktarda varlık satışı yaparak borç ödemeleri için destek almaktadır.

Varlıkların tamamen veya sat-geri kirala yöntemiyle satılması yanında Migros, 2019 yılı içerisinde yapacağı yatırım harcamalarında da azalmaya, yeni mağaza açılışlarında yavaşlama, gitmektedir.

Firma, mağaza sayısı hususunda yavaşlamak durumunda kaldıysa da, e-ticaret operasyonlarına verilen önemin artması ile m2 başı satış verimliliğini arttırmayı hedeflemektedir. Sanal Market ve yeni başlayan Migros Hemen uygulamaları ile online satış ağırlığı arttırılmaya çalışılmaktadır.

Migros Hemen uygulaması için ayrı bir parantez açmakta fayda var. Unuttuklarım olabilir; ancak hemen teslim pazarında Getir, Glovo, Banabi (Yemeksepeti) ve Migros Hemen arasında kıyasıya rekabet var diyebiliriz.

Migros Hemen dışında sayılan üç firma yalnızca market siparişleri alanında değil, yemek siparişi alanında da hizmet vermektedir. Bana göre rekabet açısından en avantajlı firmalar Migros Hemen ve Yemeksepeti'dir. Migros Hemen, Migros'un tüm şubelerini depo olarak kullanabilme olanağı ve Money Kart avantajları sebebiyle ön plandadır. Yemeksepeti ise yemek siparişi için müşteriler nezninde oluşturduğu alışkanlığın avantajı ile aynı uygulama üzerinden market siparişlerini alabilmesi sebebiyle ön planda olacaktır.

İkisi arasında market siparişi alanında daha önde olan ise bana göre Migros'tur. Yemeksepeti, Banabi için belli bölgelerde depo ağı oluşturması gereklidir. Bu sebeple Migros'un yazının yazıldığı tarihte Migros Hemen için uyguladığı 50 TL alışverişe 20 TL indirim kampanyalarını uzun süre uygulaması daha zordur.

Tüm alınan önlemler Migros'u operasyonel olarak güçlendirecektir; ancak bu operasyonel kuvvet, borç miktarı sağlıklı seviyelere çekilene kadar hisse yatırımcısı lehine değil; banka ve tahvil yatırımcıları için çalışacaktır.

Sonuç olarak Migros firması, online satış kanallarına verilen azami önem ile operasyonel olarak doğru yoldadır. Operasyonel olarak doğru yol, maalesef yüksek borçluluk sebebiyle çukurlarla doludur. Önümüzdeki 1-2 yıl TL'nin her değer kaybetmesi ile artan Euro borç karşılığı veya artan TL faiz oranları sebebiyle sermayedarların kuvvetlenen operasyonlardan asgari faydayı sağlaması durumunun devam ihtimali unutulmamalıdır. Ancak benim için borç miktarı değil; vizyon daha önemlidir. Vizyonu olan başarılı işletmeler en son çare borç-özsermaye takasını çok rahat yapabilirler. Tabii önemli olan hangi fiyatttan takasın olacağı?