Rönesans Holding ve YDA İnşaat Üzerinden Şehir Hastaneleri ile Alakalı Düşüncelerim - Yazı 2
Şehir hastaneleri ile alakalı ilk yazımın devamı niteliğinde olan bu yazımda, yüklenici firmaların bizlere şehir hastaneleri yatırımları ile alakalı sundukları finansal veriler üzerine odaklanacağım.
Firmaları incelerken dikkat etmemiz gerekli asıl husus, nihai teklif dönemi yapmayı taahhüt ettikleri yatırımlar sonucu kamu ile anlaştıkları ilk kullanım ve hizmet bedelleridir. İlk belirlenen toplam kira bedelleri (sunulan hizmetlerin farklılığına göre firmadan firmaya değişiklik gösteriyor) izleyen dönemlerde oluşacak yeni toplam kira bedellerine farklı formüller yolu ile hesaplanan baz noktaları olacaktır.
İncelemem daha şeffaf ve fazla bilgiye ulaşılabilir olması sebebiyle Rönesans Holding ve YDA İnşaat firmaları üzerine olacaktır. Üç tane şehir hastanesi yatırımı olan Akfen Holding'in de finansal verilerine ulaşmak mümkün olsa da, yatırımların Akfen İnşaat'ın diğer projeleri ile beraber sunulmasından ötürü şeffaf değildir.
İlk olarak finansal verilerin şeffaflığı konusunda Rönesans Holding ve YDA İnşaat'ın sunum farklılıklarından bahsetmem doğru olacaktır. YDA İnşaat verilerin şeffaflığı konusunda çok daha üst seviyededir.
Rönesans Holding, özel amaçlı şirketler (SPV) olan firmaların beşini de, Holding'in sahiplik oranı %50 üstü olsun veya olmasın (İstanbul İkitelli %50 üstü), özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımlar altında göstermektedir. Bu şekilde göstererek şeffaflığı azaltmanın ana nedenleri, bilanço ve gelir-gider tablosunda tek kalem ile verilerin sunuluşu ve dipnotlarda varlık ve yükümlülüklerin içeriğini göstermeyişleridir. YDA İnşaat'ın sunum şekline bakıldığında, şehir hastaneleri yüklenicilerinin en önemli varlık kaleminin imtiyazlı hizmet anlaşmalarından alacaklar olduğunu görmekteyiz. YDA İnşaat'ın sunduğu 2. çeyrek verilerine göre 3,95 Milyar TL'lik segment varlıklarının yaklaşık 3 Milyar TL'sini bahsi geçen alacaklar oluşturmaktadır.
İmtiyazlı hizmet anlaşmalarından alacakların detayını YDA İnşaat'ın sunduğu şekilde gördüğümüz durumda, firmanın her hastane için tahmini toplam kira gelirlerini elde edebilir oluşumuzdur. Anlaşılması daha rahat olacağını düşündüğüm için yukarıda sunulan imtiyazlı alacakların 2017 yılsonu verileri de sunacağım.
YDA İnşaat'ın yüklenici olduğu Manisa 2018 Kasım ayında, Kayseri Şehir Hastanesi ise 2018 Mayıs ayında hasta kabule başlamıştır.
Örnek olarak Manisa Şehir hastanesi için YDA İnşaat'ın sunduğu veriler kullanılacaktır. Hesabı kolaylaştırmak adına Manisa hastanesinin Kasım 2018'de değil; 1 Ocak 2019'da açıldığı ve yapım sürecinde herhangi bir erken veya geç açılma durumu olmadığı varsayılacaktır.
Not: %0,05 kar marjı, SPV altında kurulu inşaat işlerinden sorumlu firmanın gelir kaydederken yapmış olduğu ufak bir ayarlamadır.
Firma 2017 yılsonuna kadar Manisa Hastanesi için yaklaşık 553 Milyon TL harcama yaptığını belirtmiştir. 2017 yılı öncesi ve 2017 yılı içerisinde yapılan yatırımlar için bugün kaydedilen miktar, sözleşme toplam süresinden bir yıl daha geçmesinden ötürü firma tarafından 46,7 Milyon TL'lik faiz tahakkuk ettirilerek arttırılmıştır. Firmanın bugüne kadar yapılan yatırım ve faiz tahakkuk miktarlarının toplamı 599,6 Milyon TL'dir. Gelecek 26 yıl (1 yıl inşaat - para alınmıyor, 25 yıl işletme - para alınıyor) boyunca kaydedilmesi beklenen gelirleri, bahsi geçen 599,6 Milyon TL'ye eşitleyen faiz oranı Manisa hastanesi için 2017 yılsonunda %10,91'dir. 599,6 Milyon TL'yi bulunan faiz oranı ile 26 yıl bileşik faiz hesaplaması yöntemi ile geleceğe taşırsak toplam kira bedeli 8,8 Milyar TL etmektedir.
Burada önemli olan yüklenici firmaların her üç veya ayda bir belirlenen sırasıyla kullanım ve hizmet bedellerinin, hesaplama formüllerinin olmasına rağmen, nokta atışı bilinemez oluşudur (hesaplama örneği için birinci yazıya bakınız). Bu sebeple firmanın örneğin 20 yıl sonra oluşacak döviz kurları ve enflasyon miktarlarını nasıl belirlediğini ve tahminlerini sunması sağlıklı olandır. Özetle, hesaplanan toplam kira bedeli, hesaplama için ne gibi varsayımlar kullanıldığına bağlı, oldukça hassas bir veridir.
Hesaplama yöntemimde bir hata yoksa eğer, 2018 2.çeyrek ile beraber etkin faiz oranının Manisa için düşmesi ile firmanın toplam kira geliri 7,3 Milyar TL'ye düşmektedir. 26 yıl aldığımız sürenin 6 ayının geçtiğini de hesaba katarak %17'lik bir düşüş söz konusudur. Yaptığım işlemin aynısını Kayseri için yaparsanız 2017 ile 2018 2. çeyrek sonu arasında firma avantajına ciddi bir iyileşme olduğunu göreceksiniz. Firmaların avantajı 2. çeyrek sonrası hem döviz kurlarında, hem de enflasyon oranlarında meydana gelen artışlardan ötürü etkin faiz oranlarının yükselmesi yolu ile artarak devam etmesi beklenmeli.
Sonuç olarak firmaların ve kamunun elde edilen etkin faiz oranlarının nasıl hesaplandığını şeffaf bir şekilde paylaşmaları çok önemlidir. YDA İnşaat'ın yılsonu finansal tablo verilerini sunması ile çok daha sağlıklı analiz yapılabilecektir.
Rönesans Holding'in bizlere sunduğu verilerde bulunan ilginç detaylar öncesi, 2018 ilk yarısı içerisinde hasta kabul eden ve etmeye başlayan şehir hastaneleri üzerinden elde edilen dönemsel kira gelirini nasıl görebiliriz, ona bakalım.
2018 Mayıs ayı başında hasta kabule başlayan Kayseri hastanesi üzerinde YDA İnşaat firmasının herhangi bir kira geliri kaydetmediği anlaşılmaktadır.
Yuvarlak içine alınan firmanın şehir hastanelerinden elde ettiği kira geliri değildir; ilk iki çeyrek firmanın şehir hastaneleri için yapmış olduğu yatırımların %0,05 kar marjı ile gelir kaydetme işlemidir. Takip edilmesi gerekli yer finansal gelirleridir.
Anladığım kadarıyla (ve yanılabilirim) olacak olan Devlet kira ödemelerini yaptıkça firmaların imtiyazlı hizmet anlaşmaları alacaklarında azalmalar olacak; ancak döviz kurları ve enflasyonun etkisi ile yüklenicilerin almayı hak kazandıkları kira bedelleri artacaktır. Bu da firmaların etkin faiz oranlarını arttırarak aslında alacaklarının düşmesine değil artmasına sebebiyet verecektir. Yıl sonu YDA İnşaat'ın kaydedeceği faiz tahakkuk miktarını çok merak ediyorum açıkçası.
Bu sebeplerden ötürü Rönesans Holding ve diğer yüklenicilerin yatırımını yaptığı ve 2017 yılı içerisinde açılan Adana ve Yozgat Şehir Hastaneleri'nden elde edilen kira bedeli mi yoksa o dönem yapılan yatırımların %0,05 kar marjı ile kaydedilmesi mi, bilemiyorum.
Raporlama dönemi henüz açılmamış olan Elazığ, Bursa ve İstanbul İkitelli Hastaneleri'nin tüm hasılatı yapılan yatırımların belli bir marj ile gelirleştirilmesi ve alacak olarak kaydedilmesidir. Rönesans Holding'in bu şekilde sunması ile hasılat ve net kar (zarar) arası kalemleri hiçbir zaman göremeyeceğiz. Hasılat kalemine kira bedellerinin yansıtılıp yansıtılmadığını yılsonu verilerinde örneğin Yozgat Şehir Hastanesi hasılat kaleminde oluşan değişimden anlayabileceğimizi düşünüyorum.
Tüm bu analizlerin üzerinde işin en ilginç yanı özellikle Rönesans Holding'in Şehir Hastaneleri yatırımları için birkaç yıldır yapmış olduğu alım-satım işlemleridir.
Lütfen Rönesans Holding'in alım maliyetini aklınızda tutunuz.
Elazığ Şehir Hastanesi payı ne kadara satıldığını bulamadım.
Yanlış okumadınız, bu yıl açılması planlanan Bursa Şehir Hastanesi'nin yüklenicisi olan firmanın %40'ı 20 Bin TL'ye satılmıştır. Kısa vadeli yükümlülüklerin içeriği önemlidir.
İstanbul İkitelli Şehir Hastanesi'nin %30 payı da zararına 12,5 Milyon TL'ye satılmıştır. İlişkili taraflara olan borç RMİ Rönesans Medikal Taahhüt İnşaat A.Ş firmasınadır.
YDA İnşaat ise 2017 yılında yabancı ortağından Kayseri Şehir Hastanesi'nin %25 payını almıştır.
Eleştirilerin odak noktası çok ciddi gelir elde edileceğine yönelik olan şehir hastanelerinin yatırımcısı olan Rönesans Holding özelinde ve Kayseri Şehir Hastanesi için INSO S.p.A. neden paylarını satmıştır?
Gelirleri enflasyon ve döviz kurlarının artışına karşı azami oranda koruma altında olan bir yatırım neden satılır?
Henüz bitmemiş ve yapımına devam eden şehir hastanelerinin pay satış nedeni, şahsi görüşüm, yeni sermaye ekleme ihtiyacıdır.
Sonuç olarak önümüzdeki dönemlerde açılması beklenen ciddi büyüklükteki şehir hastaneleri ile beraber bu alana yapılan yatırımların ödemeleri ülkemiz bütçesi için oldukça önemli bir veri olacaktır. Önemi artan şehir hastanelerinin ödemeleri konusunda en yüksek şeffalığı hedeflememiz ülkemize olan güvenin arttırılması hususunda yatırımların büyüklüğünden çok daha faydalı olacaktır.
Şeffaflık sıkıntısı yalnızca şehir hastaneleri yatırımlarında mevcut değildir. Yerli otomotiv konsorsiyumu için de aynı sıkıntı mevcuttur. Bu konu hakkında 29 Haziran tarihli Anadolu Holding incelememde
'Not: Yerli Oto ile İlgili Şeffaflık Sıkıntısı
Yerli Oto ile alakalı geçtiğimiz günlerde şirketlerin sahiplik oranları belli olmuştur. Bu haber ile beraber beş babayiğitin oranları %19 olurken, TOBB firmaya %5 ile ortak olmuştur. %19'luk oranın muhasebe için ilginç yanı tüm firmaların %20'nin altında sahiplik oranında firmaya ortak olmaları sebebi ile finansal tablolarında firmayı, yanlızca koydukları sermaye veya şeffaflığı az, muğlak güncel değerlerden gösterebilecek olmalarıdır. Bu durum yatırımcıların ne borç durumunu, ne gelir durumunu görmelerini engelleyecektir. Ülkemiz için önemli olan bu yatırım keşke daha şeffaf bir şekilde olsaydı.'
düşüncemi dile getirmiştim. Ülkemiz için artık yatırımların boyutu değil; şeffaflığı ve verimliliğinin ön plana çıkarılması elzemdir.
Bonus:
Şehir hastaneleri ile alakalı gelen eleştirilerin biri de kamuya göre özel sektörün daha yüksek faiz ile borçlanarak işi yapma durumudur.
YDA İnşaat finansal tablo dipnotlarından seçili proje için yapılan türev araç işlemleri ile oluşan faiz oranları:
Bu oranları, projeyi Devlet yapmış olsaydı alıp alamayacağını sizlere bırakıyorum.
Firmaları incelerken dikkat etmemiz gerekli asıl husus, nihai teklif dönemi yapmayı taahhüt ettikleri yatırımlar sonucu kamu ile anlaştıkları ilk kullanım ve hizmet bedelleridir. İlk belirlenen toplam kira bedelleri (sunulan hizmetlerin farklılığına göre firmadan firmaya değişiklik gösteriyor) izleyen dönemlerde oluşacak yeni toplam kira bedellerine farklı formüller yolu ile hesaplanan baz noktaları olacaktır.
İncelemem daha şeffaf ve fazla bilgiye ulaşılabilir olması sebebiyle Rönesans Holding ve YDA İnşaat firmaları üzerine olacaktır. Üç tane şehir hastanesi yatırımı olan Akfen Holding'in de finansal verilerine ulaşmak mümkün olsa da, yatırımların Akfen İnşaat'ın diğer projeleri ile beraber sunulmasından ötürü şeffaf değildir.
İlk olarak finansal verilerin şeffaflığı konusunda Rönesans Holding ve YDA İnşaat'ın sunum farklılıklarından bahsetmem doğru olacaktır. YDA İnşaat verilerin şeffaflığı konusunda çok daha üst seviyededir.
Örnek olarak Manisa Şehir hastanesi için YDA İnşaat'ın sunduğu veriler kullanılacaktır. Hesabı kolaylaştırmak adına Manisa hastanesinin Kasım 2018'de değil; 1 Ocak 2019'da açıldığı ve yapım sürecinde herhangi bir erken veya geç açılma durumu olmadığı varsayılacaktır.
Not: %0,05 kar marjı, SPV altında kurulu inşaat işlerinden sorumlu firmanın gelir kaydederken yapmış olduğu ufak bir ayarlamadır.
Firma 2017 yılsonuna kadar Manisa Hastanesi için yaklaşık 553 Milyon TL harcama yaptığını belirtmiştir. 2017 yılı öncesi ve 2017 yılı içerisinde yapılan yatırımlar için bugün kaydedilen miktar, sözleşme toplam süresinden bir yıl daha geçmesinden ötürü firma tarafından 46,7 Milyon TL'lik faiz tahakkuk ettirilerek arttırılmıştır. Firmanın bugüne kadar yapılan yatırım ve faiz tahakkuk miktarlarının toplamı 599,6 Milyon TL'dir. Gelecek 26 yıl (1 yıl inşaat - para alınmıyor, 25 yıl işletme - para alınıyor) boyunca kaydedilmesi beklenen gelirleri, bahsi geçen 599,6 Milyon TL'ye eşitleyen faiz oranı Manisa hastanesi için 2017 yılsonunda %10,91'dir. 599,6 Milyon TL'yi bulunan faiz oranı ile 26 yıl bileşik faiz hesaplaması yöntemi ile geleceğe taşırsak toplam kira bedeli 8,8 Milyar TL etmektedir.
Burada önemli olan yüklenici firmaların her üç veya ayda bir belirlenen sırasıyla kullanım ve hizmet bedellerinin, hesaplama formüllerinin olmasına rağmen, nokta atışı bilinemez oluşudur (hesaplama örneği için birinci yazıya bakınız). Bu sebeple firmanın örneğin 20 yıl sonra oluşacak döviz kurları ve enflasyon miktarlarını nasıl belirlediğini ve tahminlerini sunması sağlıklı olandır. Özetle, hesaplanan toplam kira bedeli, hesaplama için ne gibi varsayımlar kullanıldığına bağlı, oldukça hassas bir veridir.
Hesaplama yöntemimde bir hata yoksa eğer, 2018 2.çeyrek ile beraber etkin faiz oranının Manisa için düşmesi ile firmanın toplam kira geliri 7,3 Milyar TL'ye düşmektedir. 26 yıl aldığımız sürenin 6 ayının geçtiğini de hesaba katarak %17'lik bir düşüş söz konusudur. Yaptığım işlemin aynısını Kayseri için yaparsanız 2017 ile 2018 2. çeyrek sonu arasında firma avantajına ciddi bir iyileşme olduğunu göreceksiniz. Firmaların avantajı 2. çeyrek sonrası hem döviz kurlarında, hem de enflasyon oranlarında meydana gelen artışlardan ötürü etkin faiz oranlarının yükselmesi yolu ile artarak devam etmesi beklenmeli.
Sonuç olarak firmaların ve kamunun elde edilen etkin faiz oranlarının nasıl hesaplandığını şeffaf bir şekilde paylaşmaları çok önemlidir. YDA İnşaat'ın yılsonu finansal tablo verilerini sunması ile çok daha sağlıklı analiz yapılabilecektir.
Rönesans Holding'in bizlere sunduğu verilerde bulunan ilginç detaylar öncesi, 2018 ilk yarısı içerisinde hasta kabul eden ve etmeye başlayan şehir hastaneleri üzerinden elde edilen dönemsel kira gelirini nasıl görebiliriz, ona bakalım.
2018 Mayıs ayı başında hasta kabule başlayan Kayseri hastanesi üzerinde YDA İnşaat firmasının herhangi bir kira geliri kaydetmediği anlaşılmaktadır.
Yuvarlak içine alınan firmanın şehir hastanelerinden elde ettiği kira geliri değildir; ilk iki çeyrek firmanın şehir hastaneleri için yapmış olduğu yatırımların %0,05 kar marjı ile gelir kaydetme işlemidir. Takip edilmesi gerekli yer finansal gelirleridir.
Anladığım kadarıyla (ve yanılabilirim) olacak olan Devlet kira ödemelerini yaptıkça firmaların imtiyazlı hizmet anlaşmaları alacaklarında azalmalar olacak; ancak döviz kurları ve enflasyonun etkisi ile yüklenicilerin almayı hak kazandıkları kira bedelleri artacaktır. Bu da firmaların etkin faiz oranlarını arttırarak aslında alacaklarının düşmesine değil artmasına sebebiyet verecektir. Yıl sonu YDA İnşaat'ın kaydedeceği faiz tahakkuk miktarını çok merak ediyorum açıkçası.
Bu sebeplerden ötürü Rönesans Holding ve diğer yüklenicilerin yatırımını yaptığı ve 2017 yılı içerisinde açılan Adana ve Yozgat Şehir Hastaneleri'nden elde edilen kira bedeli mi yoksa o dönem yapılan yatırımların %0,05 kar marjı ile kaydedilmesi mi, bilemiyorum.
Raporlama dönemi henüz açılmamış olan Elazığ, Bursa ve İstanbul İkitelli Hastaneleri'nin tüm hasılatı yapılan yatırımların belli bir marj ile gelirleştirilmesi ve alacak olarak kaydedilmesidir. Rönesans Holding'in bu şekilde sunması ile hasılat ve net kar (zarar) arası kalemleri hiçbir zaman göremeyeceğiz. Hasılat kalemine kira bedellerinin yansıtılıp yansıtılmadığını yılsonu verilerinde örneğin Yozgat Şehir Hastanesi hasılat kaleminde oluşan değişimden anlayabileceğimizi düşünüyorum.
Tüm bu analizlerin üzerinde işin en ilginç yanı özellikle Rönesans Holding'in Şehir Hastaneleri yatırımları için birkaç yıldır yapmış olduğu alım-satım işlemleridir.
Lütfen Rönesans Holding'in alım maliyetini aklınızda tutunuz.
Elazığ Şehir Hastanesi payı ne kadara satıldığını bulamadım.
YDA İnşaat ise 2017 yılında yabancı ortağından Kayseri Şehir Hastanesi'nin %25 payını almıştır.
Gelirleri enflasyon ve döviz kurlarının artışına karşı azami oranda koruma altında olan bir yatırım neden satılır?
Henüz bitmemiş ve yapımına devam eden şehir hastanelerinin pay satış nedeni, şahsi görüşüm, yeni sermaye ekleme ihtiyacıdır.
Sonuç olarak önümüzdeki dönemlerde açılması beklenen ciddi büyüklükteki şehir hastaneleri ile beraber bu alana yapılan yatırımların ödemeleri ülkemiz bütçesi için oldukça önemli bir veri olacaktır. Önemi artan şehir hastanelerinin ödemeleri konusunda en yüksek şeffalığı hedeflememiz ülkemize olan güvenin arttırılması hususunda yatırımların büyüklüğünden çok daha faydalı olacaktır.
Şeffaflık sıkıntısı yalnızca şehir hastaneleri yatırımlarında mevcut değildir. Yerli otomotiv konsorsiyumu için de aynı sıkıntı mevcuttur. Bu konu hakkında 29 Haziran tarihli Anadolu Holding incelememde
'Not: Yerli Oto ile İlgili Şeffaflık Sıkıntısı
Yerli Oto ile alakalı geçtiğimiz günlerde şirketlerin sahiplik oranları belli olmuştur. Bu haber ile beraber beş babayiğitin oranları %19 olurken, TOBB firmaya %5 ile ortak olmuştur. %19'luk oranın muhasebe için ilginç yanı tüm firmaların %20'nin altında sahiplik oranında firmaya ortak olmaları sebebi ile finansal tablolarında firmayı, yanlızca koydukları sermaye veya şeffaflığı az, muğlak güncel değerlerden gösterebilecek olmalarıdır. Bu durum yatırımcıların ne borç durumunu, ne gelir durumunu görmelerini engelleyecektir. Ülkemiz için önemli olan bu yatırım keşke daha şeffaf bir şekilde olsaydı.'
düşüncemi dile getirmiştim. Ülkemiz için artık yatırımların boyutu değil; şeffaflığı ve verimliliğinin ön plana çıkarılması elzemdir.
Bonus:
Şehir hastaneleri ile alakalı gelen eleştirilerin biri de kamuya göre özel sektörün daha yüksek faiz ile borçlanarak işi yapma durumudur.
YDA İnşaat finansal tablo dipnotlarından seçili proje için yapılan türev araç işlemleri ile oluşan faiz oranları:
Bu oranları, projeyi Devlet yapmış olsaydı alıp alamayacağını sizlere bırakıyorum.
Yorumlar
Yorum Gönder